这个时候贷款公司就出现，电视上、报纸上漫天的广告，街头
或者信箱里诱人的传单：

　“你想过中产阶级的生活吗？买房吧！”

　“积蓄不够吗？贷款吧！”

　“没有收入吗？找阿牛贷款公司吧！”

　“首付也付不起？我们提供零首付！”

　“担心利息太高？头2年我们提供3%的优惠利率！”

　“每个月还是付不起？没关系，头24个月你只需要支付利息，
贷款的本金可以2年后再付！想想看，2年后你肯定已经找到工作
或者被提升为经理了，到时候还怕付不起！”

　“担心2年后还是还不起？哎呀，你也真是太小心了，看看现
在的房子比2年前涨了多少，到时候你转手卖给别人啊，不仅白
住2年，还可能赚一笔呢！ 再说了，又不用你出钱，我都相信你
一定行的，难道我敢贷，你还不敢借？” 

　　在这样的诱惑下，无数美国市民毫不犹豫地选择了贷款买房。
（你替他们担心2年后的债务？ 向来自我感觉良好的美国市民会
告诉你， 演电影的都能当上州长，2年后说不定我还能竞选总统
呢：） 

　　阿牛贷款公司短短几个月就取得了惊人的业绩，可是钱都贷
出去了，能不能收回来呢？公司的董事长——阿牛先生，那也是
熟读美国经济史的人物，不可能不知道房地产市场也有风险的，
所以这笔收益看来不能独吞，要找个合伙人分担风险才行。于是
阿牛找到美国经济界的带头大哥——投行。这些家伙可都是名字
响当当主儿（美林、高盛、摩根），他们每天做什么呢？就是吃
饱了闲着也是闲着，于是找来诺贝尔经济学家，找来哈佛教授，
用上最新的经济数据模型，一番鼓捣之后，弄出几份分析报告，
从而评价一下某某股票是否值得买进，某某国家的股市已经有泡
沫了，一群在风险评估市场里面骗吃骗喝的主儿，你说他们看得
到这里面有风险不，用脚都看得到！可是有利润啊，那还犹豫什
么，接手搞吧！于是经济学家、大学教授、数据模型，老三样评
估之后，重新包装一下，就弄出了新产品——CDO。说穿了就是
债券，通过发行和销售这个CDO债券，让债券的持有人来分担房
屋贷款的风险。 

　　光这样卖，风险太高还是没人买啊，假设原来的债券风险等
级是6，属于中等偏高。于是投行把它分成高级和普通CDO 两个
部分，发生债务危机时，高级CDO享有优先赔付的权利。这样两
部分的风险等级分别变成了4和8，总风险不变，但是前者就属于
中低风险债券了，凭投行三寸不烂之舌，当然卖了个满堂彩！可
是剩下的风险等级8的高风险债券怎么办呢？ 

　　于是投行找到了对冲基金，对冲基金又是什么人，那可是在
全世界金融界买空卖多，呼风唤雨的角色，过的就是刀口舔血的
日子，这点风险小意思！于是凭借着老关系，在世界范围内找利
率最低的银行借来钱，      然后大举买入这部分普通 CDO   债券，
2006年以前，日本央行贷款利率仅为1.5%；普通CDO利率可能
达到12%，所以光靠利息差对冲基金就赚的盆满钵满了。 

　　这样一来，奇妙的事情发生了，从2001年末开始，美国的房
地产一路彪升，短短几年就翻了一倍多，这样一来就如同开始阿
牛贷款公司的广告一样，根本不会出现还不起房款的事情，就算
没钱还，把房子一卖还可以赚一笔钱。结果是从贷款买房的人，
到阿牛贷款公司，到各大投行，到各个银行，到对冲基金人人都
赚钱，但是投行却不太高兴了！当初是觉得普通CDO风险太高，
才扔给对冲基金的，没想到这帮家伙比自己赚的还多，净值一个
劲的涨，早知道自己留着玩了，于是投行也开始买入对冲基金，
打算分一杯羹了。这就好像“老黑”家里有馊了的饭菜，正巧看
见隔壁邻居那只讨厌的“小花”狗，本来打算毒它一把，没想到
小花吃了不但没事，反而还越涨越壮了，“老黑”这下可蒙了，
难道馊了的饭菜营养更好，于是自己也开始吃了！ 

　　这下可把对冲基金乐坏了，他们是什么人，手里有1块钱，
就能想办法借10块钱来玩的土匪啊，现在拿着抢手的CDO还能
老实？于是他们又把手里的CDO债券抵押给银行，换得10倍的
贷款，然后继续追着投行买普通CDO，当初可是签了协议，这
些CDO都归我们的！！！投行心里那个不爽啊，除了继续闷声
买对冲基金之外，    他们又想出了一个新产品，就叫CDS好了，
华尔街就是这些天才产品的温床：）不是都觉得原来的CDO风
险高吗，那我投保好了，每年从CDO里面拿出一部分钱作为保
金，白送给保险公司，但是将来出了风险，大家一起承担。

　　保险公司想，不错啊，眼下CDO这么赚钱，1分钱都不用
出就分利润，这不是每年白送钱给我们嘛？干了！ 

　　对冲基金想，不错啊，已经赚了几年了，以后风险越来越
大，光是分一部分利润出去，就有保险公司承担一半风险，干
了！ 

　　于是再次皆大欢喜，CDS也卖火了！但是事情到这里还没
有结束,因为“聪明”的华尔街人又想出了基于CDS的创新产品！
我们假设CDS已经为我们带来了50亿元的收益，现在我新发行
一个“三毛”基金，这个基金是专门投资买入CDS的，显然这
个建立在之前一系列产品之上的基金的风险是很高的，但是我
把之前已经赚的50亿元投入作为保证金，如果这个基金发生亏
损，那么先用这50亿垫付，只有这50亿亏完了，你投资的本金
才会开始亏损，    而在这之前你是可以提前赎回的，首发规模
500亿。天啊，还有比这个还爽的基金吗？1元面值买入的基金，
亏到0.90元都不会亏自己的钱，赚了却每分钱都是自己的！评
级机构看到这个天才设想，简直是毫不犹豫的给予AAA评级！

 　　结果这个“三毛”可卖疯了，各种养老基金、教育基金、
理财产品，甚至其他国家的银行也纷纷买入。虽然首发规模是
原定的500亿，可是后续发行了多少亿，简直已经无法估算了，
但是保证金50亿元却没有变。如果现有规模5000亿，那保证金
就只能保证在基金净值不低于0.99元时，你不会亏钱了。 

　　就在这个时候，时间走到了2006年低，风光了整整5年的
美国房地产终于从顶峰重重地摔了下来，这条食物链也终于开
始断裂。因为房价下跌，优惠贷款利率的时限到了之后，先是
普通民众无法偿还贷款，然后阿牛贷款公司倒闭，对冲基金大
幅亏损，继而连累保险公司和贷款的银行，花旗，摩根相继发
布巨额亏损报告，同时投资对冲基金的各大投行也纷纷亏损，
然后股市大跌，民众普遍亏钱，无法偿还房贷的民众继续增多。

       有位业内名家说，他在香港和恒生银行行长吃饭，席间谈
到美国次级债的事，恒生银行行长可能有些庆幸地说，当初投
行来他们这推销次级债，这个在银行工作很久的行长，研究了、
3  天没弄懂次级债究尽是如何运作的，其风险又在哪里。但他
怕自己年龄大了跟不上业务的发展，就问行里的业务部门下属，
次级债是怎么回事？答案也是没完全搞懂，   于是这个行长想，
反正做贷款业务已经挺赚钱的，这事没搞懂就先不做吧，于是
它们躲过一劫。这个故事真实与否，我很难确定，不过我倒是
耳闻国内两家大型银行投了次级债。为什么投呢？这个问题当
然是银行管理层非常头疼的问题，不过答案也挺简单，那么多
大银行比如花旗都投了，作为中国走向全球的银行当然应该参
与了。

        如果要总结次级债的教训，有一点可能是最重要的。那就
是银行贷款的本源业务最重要核心是对风险进行估价，并通过
利息反映出来。但次级债衍生品的核心却放在了在对这些风险
的组合上。这就像股市的投资，如果没有价值投资者对市场估
值的把握，而希望通过组合或波段的操作来回避一样，只会掩
盖风险本身，并不能减少风险。最终的结果就像今年发生的极
端天气一样，在人们毫无准备的时候，灾难已经从天而降。所
以2008年的股市如果是一个经常发生极端涨跌市场，那么最古
老的最简单的投资格言也许才是最管用的。